Quarterly review

Globalement, l’inflation continue de reculer, mais est encore loin de l’objectif des Banques centrales. Les derniers chiffres aux Etats-Unis ont rassuré, avec un reflux des prix à 3%, mais l’inflation sous-jacente, hors alimentation et énergie, demeure élevée à 4.8%. En Europe, l’inflation sous-jacente peine à baisser et a même augmenté en juin à 5.5% sur 1 an. Quant à la Suisse, la hausse des prix est passée sous les 2%, mais demeure une préoccupation. 

Le marché du travail reste résilient avec un taux de chômage au plus bas et une lente désinflation des salaires. Cependant, l’activité manufacturière montre des signes de faiblesse qui devraient se traduire dans les prochaines données d’inflation. 

Dans ce contexte, les Banques centrales devraient maintenir leur resserrement monétaire, mais la fin du cycle de hausse de taux est proche et laisse encore croire à un atterrissage en douceur de l’économie.

Le niveau des taux reste attractif dans les pays occidentaux. Cependant, le niveau du crédit, correspondant à la rémunération additionnelle obtenue pour prendre le risque sur des émetteurs de moindre qualité, devient ténu sur le marché américain. 

Actuellement à 4%, ce spread de crédit est proche de ses bas historiques. Le high yield européen est lui mieux rémunéré. Aujourd’hui, l’investment grade en euro et en franc suisse sont les placements les plus attractifs. La dette émergente libellée en USD offre également un rendement de plus de 7.5% pour une qualité de crédit supérieure au high yield. 

Tout investissement en obligations étrangères doit être considéré en regard des coûts de couverture monétaire qui atteint 3.6% sur le dollar et 2.05% sur l’euro. 

Prudence donc sur le high yield en dollar à ces niveaux.

Ce 1er semestre 2023 a vu les actifs à risque rebondir, après le fort pessimisme de 2022. Les actions américaines technologiques sont montées de 32%, le S&P500 de 16%, les valeurs européennes de 9% et le marché suisse de 8%. Néanmoins, derrière ces performances sur les indices se cache une forte disparité entre les titres.

La performance du marché américain est concentrée sur 7 valeurs technologiques qui ont bénéficié de l’engouement récent lié à l’intelligence artificielle. Ainsi, le S&P493, c’est-à-dire le S&P500 retranché de ces 7 valeurs, n’est en hausse que de 2% à fin juin, démontrant que sous la surface une grosse partie de la cote est à la traine. 

En Suisse, la même distorsion est observée. Ainsi, le SPI doit la moitié de sa performance à 7 valeurs secondaires alors que ces 3 valeurs phares, Nestlé, Roche et Novartis, qui représentent à elles seules plus de 40% de l’indice, ont contribué à seulement 1.8% de sa performance.

L’apathie de l’économie globale perdurant, le rebond des marchés émergents tarde à se concrétiser. Cependant, cette zone géographique devrait bénéficier de tendances conjoncturelles et structurelles porteuses. 

A savoir : la fin du cycle de hausse de taux des banques centrales avant les pays développés, la hausse du prix des matières premières dont les pays émergents sont richement dotés, un différentiel de croissance positif par rapport aux pays occidentaux, ainsi que la dédollarisation. 

De plus, la valorisation actuelle des marchés émergents est historiquement basse et est donc très attrayante. Nous pensons qu’il manque un signal clair de reprise de l’activité des principales économies mondiales avant que les marchés émergents puissent pleinement profiter des moteurs de croissance précédemment évoqués.

Le marché immobilier cherche toujours son point d’équilibre, car il manque un consensus sur son évolution. En effet, l’augmentation des taux devrait peser de manière plus significative sur les évaluations, mais la demande demeure ferme et soutien les prix. 

Les fonds et les sociétés immobilières ne sont pas spécialement à risque tant que les swaps à 10 ans ne dépassent pas clairement les 2%. La hausse attendue du taux hypothécaire de référence pousse les loyers à la hausse, ce qui réduit l’impact de la hausse des taux à venir sur les valeurs d’inventaire. 

Aujourd’hui, les valorisations sont neutres et les cours devraient rester stables dans les prochains mois. En outre, la classe d’actif offre toujours des rendements attractifs à moyen termes, mais prudence à la faible liquidité du marché.